科兴讲堂：什么情况下才能使用MM定理？（重要）！
一、MM定理使用的一个前提
关于MM定理的使用，国内的教材比较混乱，给考生的学习也带来了一定的困扰。这个问题的根源在于教材。前些年，国内公司金融的考试教材实际上只有CPA中级财务管理和罗斯《公司理财》两本，其他教材多是借鉴这两本。两本教材对MM定理的阐述都是正确的，但是带来了一定的误导，导致了MM定理的滥用。随着乔纳森.伯克《公司理财》的引进，这个问题在国内引起了 关注，有些知名高校已经不在这个知识点命制计算题，容易出现争议。
CPA财务管理对MM定理给出了一个明确的前提：全部现金流是永续的，即公司息税前利润具有永续的零增长特征。至于为什么出现这个前提，教材没有进一步说明。罗斯的教材没有非常明确的提出这个假设，只是在320页附注小字部分证明部分提到了证明的前提：由于在无增长永续性模型中，所有的现金流量作为股利支付，流入公司的现金流量等于股东获得的现金流量。其实这两个假设表达了一个含义：现金流永续且零增长。因为g=ROE*b，利润留存比例b=0，增长率g自然也是等于0的。这个条件也可以表述为乔纳森伯克《公司理财》里的说法：现金流永续，债务为零。债务为零，企业不需要外部融资了，自然也就是零增长了。总之，这是一个非常重要的条件，没有这个条件MM定理根本不能使用。
二、为什么需要这个条件
MM定理是采用折现现金流量思维来构建理论的，就是用分母的WACC对分子的现金流进行折现求公司价值。我们主要来看看有税的情况：
上面式就是所谓的维持目标杠杆比率不变的情况，也就是利息税盾的风险总是跟着公司的现金流走的。
在罗斯的《公司理财》上，上面的①和②分别对用有税MM定理2和无税MM定理2。无税的情况下，②式是很容易推导出来的。如果是有税情况，公式就会涉及税盾，就会产生很多问题，不再属于MM定理的范畴。国外一些教材称之为HP公式（Harris-Pringle）。我们这里为了方便阐述，也称为HP公式。
三、例子
例1、（使用MM定理）某公司正在考虑收购另一家公司，此收购为横向并购（假定目标公司和收购公司具有相同风险水平）。目标公司的负债与权益市值比为1:1，每年EBIT为500万元。收购公司的负债与权益市值比为3:7。假定收购公司收购了目标公司后，资本结构保持不变。设无风险利率为5%，市场风险溢酬为8.5%，收购公司的权益贝塔值为1.5，公司所得税率为30%，所有债务都是无风险的，两个公司都是零增长型公司。请根据有税MM理论作下列计算：
（1）目标公司的权益资本成本和WACC分别为多少？
（2）目标公司的债务价值与权益价值为多少？
（3）收购公司所支付的最高价格不应超过多少？
分析：这是复旦大学2015年的真题，（真题书上的答案错了，更正一下）。咋一看，是维持目标杠杆比率的情况，应该采用HP公式求权益资本成本。但题目又要求使用MM定理，因此似乎矛盾出来了。其实，题干里还有一个隐秘的条件：两个公司都是零增长型公司。至于现金流是否永续，实际上条件有点瑕疵。根据上面的推导，我们清楚，现金流零增长的公司是可以使用MM定理的。这里的维持目标杠杆比率的情况，怎么理解呢？比如资本结构变化后，原来B/S=30/70，现在维持目标杠杆比率不变，B/S=60/140，由于现金流零增长，公司不需要外部筹资了，债务永恒的变为60，也就是说这种情况下，债务也是固定的，能够使用MM定理了。
例2、（没有明确要求使用MM定理）我们来看看对外经贸2020年这道计算题：
Flora&Sophie公司是一家经营稳健、处于成熟阶段的公司。预计未来销售收入将永久保持稳定在每年23500000元，可变成本为销售收入的60%，公司税率40%，该公司每年末将把所有盈利都作为股利发放。该公司的负债/权益比率为0.45。公司无杠杆的权益要求回报率（R0）为17%，债务的税前成本为9%。
（1）如果公司全部由权益融资，公司的价值为多少？
（2）公司有杠杆时，权益的资本成本是多少？
（3）用WACC方法对公司进行估值。
（4）用FTE法对公司进行估值。
分析：这道题目没有明确要求使用MM定理，很多同学就糊里糊涂的使用了。这个题目一样，维持目标杠杆比率不变，看样子是要用HP公式求权益资本成本了。实际上，这个题目也隐含了一个条件：该公司每年末将把所有盈利都作为股利发放，也就是现金流零增长，EBIT不变。这种情况下，债务和利息税盾的风险是不变且一致的，适合使用MM定理。
我这里总结下可以使用MM定理的假设：1、现金流永续且零增长；2、现金流永续，债务固定；3、每年的盈利都当作股利发放。
例3、（不能使用有税MM定理）西部木材公司预计来年产生的自由现金流是425万美元，此后的自由现金流预计每年按4%的比率增长。公司的股权资本成本为10%，债务资本成本为6%，公司税率是35%。如果公司维持0.50的目标债务股权比率，公司利息税盾的价值是多少？
分析：这个题目明显不能使用MM定理，现金流有增长，且维持目标杠杆比率不变，应该使用HP公式计算权益资本成本。
例4、（条件比较模糊的情况）苏宁环球公司目前的债务市场价值为5.3亿元，股票的市场价值为74.1亿元。假设公司的权益贝塔为0.87，无风险利率3.5%，市场预期收益率为14%，借款利率为8%。为了扩大房地产项目的投资，公司的负债权益比将调整为25%。若借款利率不变，公司的所得税率是25%。在新的资本结构下，该公司的加权平均资本成本是多少？
分析：这个题目条件比较模糊，现金流没有说是否增长，资本结构调整后也没说是否一直维持这个比率，因此是有争议的。但总体来说，按照HP公式来计算更合理一些。
